浅谈中小企业信贷违约行为理论综述

   3、企业价值理论与信贷违约
    企业价值是企业遵循价值规律，通过以价值为核心的管理，使所有与企业利益相关者(包括股东、债权人、管理者、普通员工、政府等)均能获得满意回报的能力;显然，企业的价值越高，企业给予其利益相关者回报的能力就越高。
    企业价值模型假定当企业价值低于某一预设值时企业将不会履行信贷合约，并假定企业价值为一连续随机过程。这样，企业信贷违约时间就成为可预测的停时，给定企业价值随机过程的类型以及违约的分布函数，就可以在各个时点测算出未来违约概率。(Merton, 1974)结构方法模型中的信贷违约事件发生的概率是信贷对象(公司)的基础结构动态变化的函数。在结构型方法中，信贷违约概率被赋予显著的经济含义。Merton模型假定受信企业资产市场价值为几何布朗运动  (GBM)，当企业价值低于企业负债的账面值时，企业将不会履行信贷合约。由此，企业违约概率等于企业价值低于企业负债的账面值的概率。由于企业价值通常难以观测，Merton将企业价值与可观测的企业市值联系起来，将企业价值波动与企业股权收益联系起来。Merton模型中，企业违约仅发生在信贷合约到期日，合约存活期间不存在违约行为。BLACK和COX对此假设进行了松弛，假定一旦企业价值低于某一指定值企业，不论合约是否到期，企业将不会履行合约。显然，BLACK和COX的假设更为贴近现实。Schonbucher以及Zhou则将企业信贷违约行为与企业现金流量状况联系起来，假定企业现金流入而非企业价值为随机过程，视企业价值为企业净现金流入的贴现值。
    二、企业信贷违约行为实证研究
    研究银行信贷违约风险的经验研究十分丰富，例如，Dermine and Carvalho (2006)指出，在过去的十年里，银行贷款研究违约风险的计算一般包括以下三个参数:单笔贷款或贷款池的违约概率;违约损失率:不同类违约风险之间的关联度。Dermine and Carvalho研究了银行贷款的违约损失，关键指标是贷款的回收率(loan recovery rate)。他们给出了违约事件和贷款回收率的准确定义，这是因为他们认为任何一片违约风险的经验研究都包括以下两个内容:什么是违约时间的标准，用什么方法计量违约贷款的回收率。
    现有企业信贷违约预测模型分为结构模型和经验模型两大类。企业信贷违约结构模型，如Merton模型是目前商业上应用最广泛的企业信贷违约结构模型、(Fisher-Heinke-Zechner,1989)模型、(Leland, 1994)模型，均以假设“当资产价值相对于其负债低于某一水平时，企业将选择违约”为理论基础，并假定企业资产价值变化为几何布朗过程(SDM)。在SDMs框架下，企业违约的条件概率决定于其违约距离DD (distantto default)，即取决于企业资产市场价值或者预期价值与企业负债账面价值。
    迄今为止，企业违约经验模型己历经三代。第一代企业违约经验模型的代表性工作包括(Beaver. 1966)、(Beaver,1968a)、(Beaver, 1968b)和(Altman, 1968)。第一代经验模型普遍采用判别分析法建模，所采用的解释变量既包括企业自身属性特征变量，也包括外部环境特征变量:既有time-invariant变量，也有time-variant变量。第二代经验模型为质量反映模型，包括logit和probit模型。其代表是Ohlson提出的year-ahead "0-score”违约预测模型。第三代经验模型基本为存活模型。存活模型是分析某时间发生前持续时间的分析，其被解释变量就是时间发生前的持续时间。LEE等首次提出了Weibull分布持续模型，他们比较持续模型与logit模型预测发行人破产的精确度后发现，前者较之后者更有效率。McDonald等则引入time variant变量分析高收益债券和期权违约问题。Shumway采用离散时间涉险模型(discrete-time hazardmodel)引入time-variant变量对企业破产进行了分析，指出计算上存活分析基本等价于多阶段logit模型。在模型技术方面，常用的模型方法包括存活分析、判别分析、神经网络、Logistic回归和数学规划等。