基于现金流量法的企业价值评估

　　［摘要］ 本文以国际商用机器公司为案例，用自由现金流量法对其个人电脑事业部进行估价分析。结果表明，采用自由现金流量法估算的价值与其实际价值比较吻合。
　　［关键词］ 自由现金流量法；企业；价值评估

　　１引言 　　
　　随着中国市场经济的深入发展和产权制度的进一步完善，中国企业之间以及中国企业与国外企业间的并购、重组、股权转让、融资等交易活动呈现出迅猛发展的趋势，企业合理的估价对交易很关键。现金流量折现法是资产价值评估的一种重要方法［１－２］，其基本原理是：资产价值等于以投资者要求的必要投资报酬率为折现率，对该项资产预期未来的现金流量进行折现所计算出的现值之和。本文运用自由现金流量法对国际商用机器公司（EBM）的个人电脑部门（ ＰＣ）进行估价分析。
　　
　　２自由现金流量二阶段增长模型 　　
　　应用自由现金流量法计算公司价值时，根据公司成长性不同，可以采用零增长模型、固定增长模型和二阶段增长模型。本文根据个人电脑业务的发展前景，采用二阶段增长模型进行估价分析。
　　二阶段增长模型将公司的未来成长分为两个阶段：预测期和后续期。预测期可根据销售百分比法，获得预测利润表及管理资产负债表，进而得到预测期自由现金流量。
　　公司价值＝预测期自由现金流量现值＋后续期价值的现值（1）
　　公式（2）中，V表示目标公司的评估价值；FCFFt表示目标公司预测第ｔ年的公司自由现金流量；FCFFn表示目标公司预测第ｎ年的公司自由现金流量；k表示折现率，即公司的加权平均资本成本；ｇ表示后续增长率。
　　
　　３ＩＢＭ ＰＣ部门的价值评估 　　
　　３．１ 加权资本成本的计算
　　加权平均资本成本是通过计算权益成本、负债成本而得到的。
　　3.1.1权益成本——资本资产定价模型法（ＣＡＰＭ）
　　Ｅ（Ｒｐ）＝Ｒｆ＋β×（Ｒｍ－Ｒｆ）（３）
　　式中，Rf为无风险利率，２００４年预期的10年期美国政府债券的利率为４．２７％，可用此值表示Rf。
　　Rm-Rf为权益风险溢价，即预期市场回报与无风险利率之差。市场溢价的变化范围是６．５％~７．５％。本文取７％。
　　β表示系统风险系数。ＩＢＭ公司的β值为１．５９。
　　因此，ＩＢＭ公司的权益成本为：４．２７％＋７％×１．５９＝１５．４０％。
　　3.1.２ 负债成本
　　税后负债成本＝Ｋｂ×（１－Ｔ） （４）
　　式中，Kb为税前债务成本，T为所得税税率。ＩＢＭ公司的税前债务成本为６．３７％，所得税税率为３０％。因此，ＩＢＭ公司的税后负债成本为：６．３７％×（１－３０％）＝４．４６％。
　　3.1.３加权平均资本成本（ＷＡＣＣ）
　　按市场价值计算，２００４年ＩＢＭ公司的负债率为８％，所有者权益价值比率为９２％。因此，ＩＢＭ公司的加权平均资本成本为： www.17net.net
　　ＷＡＣＣ ＝税后负债成本×负债率＋权益成本×权益比率（５）
　　 ＝４．４６％×８％＋１５．４％×９２％
　　＝１４．５２％
　　３．２ ＩＢＭ公司估价分析
　　3.2.1预测未来10年持续经营销售增长情况
　　全球著名研究机构Ｇａｒｔｎｅｒ预计，２００６-２００８年全球ＰＣ销量的平均年增长速度为５．７％，结合ＩＢＭ公司２０００-２００４年的销售增长率，最后得到５％的预估销售增长率，根据销售百分比法推导出２００５-２０１４年预计利润表和管理资产负债表（由于篇幅所限，此处略去）。
　　3.2.2 企业实体价值计算
　　3.2.2.1 相关公式
　　自由现金流量＝息前税后利润＋折旧与摊销-营运资本增加－资本支出（6）
　　营运资本增加＝Δ流动资产－Δ流动负债（7）
　　 资本支出＝Δ长期资产－Δ长期负债（8）
　　3.2.2.2 实体分析
　　（１）由公式（6）（7）（8）及管理资产负债表可以得到预计10年自由现金流量表（由于篇幅所限，此处略去），由预计现金流量表可以得到：