金融危机背景下人民币国际化的新思考
【摘 要】 人民币国际化是我国的客观要求,目前的危机为人民币国际化的推进提供了契机。本文利用GG-LL模型分析了人民币国际化的成本收益,并提出了具体的选择路径。
【关键词】 人民币国际化; GG-LL模型; 自由兑换
2007年以来,随着美国金融危机的不断深化,重建国际货币体系的问题被重新提上日程。目前,人民币能否加速国际化的进程,在新的国际货币体系中占有一席之地,成为国内学者普遍关注的问题。
一、人民币国际化的诠释
(一)人民币国际化的界定
货币国际化是指一种货币的部分职能或全部职能(计价、流通、支付、储备),从一国适用的区域,或者原使用区域扩张到周边国家、国际区域乃至全球范围,最终演化为国际区域货币乃至全球通用货币的动态过程。
广义上看:货币国际化不仅包括货币职能的国际化,还包括货币作为资本信贷、投资职能的国际化,即货币作为资本获得利润的投资职能从一国的适用区域或原适用区域扩张到周边国家、国际区域乃至全球范围的动态过程。
人民币国际化是指人民币跨出国境在周边国家流通,并成为主要的国际投资手段、国际价值尺度、国际流通手段、国际支付工具和国际储备资产。
(二)人民币国际化的必然
一国货币的国际化是该国地位提高,经济社会生产力水平发展到一定阶段的必然结果,是其经济国际化的产物。从上看,一国往往是先有其经济的国际化,然后才有其货币的国际化。一国货币的国际化,从根本上说,是该国强大的综合经济实力在货币形态上的反映,而货币的国际化反过来又促进该国经济的进一步发展和国际化程度的提高。当一国经济实力增强以后,本国货币必然要走国际化道路,这是国际经济发展的必然。
中国经济发展的辉煌业绩已被世界各国高度肯定,作为发展中国家,中国的发展目标是明确的,即建立社会主义市场经济并与世界经济接轨,最终与世界发达国家同步。长期以来,人民币非自由兑换和非国际化,使中国对外经济发展处于竞争的劣势,中国为之付出了巨大代价,在国际贸易中用对方国或第三国的货币计价,我国处于被动地位。在国际债务、对外投资和引进外资方面,人民币都承担较大的交易成本和汇率风险。人民币非国际化,使人民币在封闭系统中长期运行,人民币市场信息处于不完全状态。而外汇信息是充分的,因此,人民币与外币的兑换比率,即人民币汇率容易处于扭曲状态,人民币币值要么被高估,要么被低估,这种扭曲只有通过国际化才能纠正。作为一个世界经济大国,完全依赖和被动接受现有的国际货币体系格局,必然会付出高昂的代价,也不可能从根本上解决我国内外经济发展的均衡问题。为此,必须在推进人民币的国际化方面有所突破,在货币体系取得与我国经济发展相称的地位。
二、GG-LL模型下对人民币国际化的分析
(一)克鲁格曼的GG-LL模型
20世纪90年代后,关于在一个区域内各经济体如何选择是否参加货币区问题,经济学家提出了一些新的理论,保罗·克鲁格曼的“GG—LL”模型就是在这样的背景下产生的。克鲁格曼以欧盟和芬兰为例,分析了芬兰加入欧盟的成本—收益曲线,得出了著名的GG—LL模型。
GG—LL模型分析的前提假设如下:
1.货币区规模越大,区内价格水平的稳定性与可测性就越高;
2.货币区内固定汇率的承诺有保证;
3.货币区内各国市场联系越紧密,加入货币区的收益越高。
克鲁格曼认为,芬兰加入欧洲货币体系的收益大小取决于芬兰与欧洲货币体系成员国贸易关系的一体化程度。见图1: 
图中LL是成本线,GG是收益线。一方面克鲁格曼用GG—LL模型说明了最优货币区理论,指出最优货币区就是通过商品贸易和服务贸易以及要素的流动,促使多国经济紧密相联的地区。如果各国之间的贸易和要素流动性较大,那么组建货币区对各成员国均有益处,反之则不适宜。这对货币一体化的实践具有重要的指导意义。另一方面,克鲁格曼的GG—LL模型借用传统的成本—收益分析方法,从单个国家是否加入货币区为切入点,分析了加入货币区的成本、收益因素,有助于人们直观形象地分析单个国家加入货币区的利弊得失,从而成为确定一国是否加入货币区的一个重要分析。
(二)修正后的GG-LL模型
在此,可借用上述模型,将模型的范围扩大,对模型的基本假设作一调整,来分析一国货币国际化的成本与收益。模型的基本假设如下:
1.一国货币的国际化程度越高,该国国内价格水平的稳定性和可测性就越高;
2.一国选择的汇率制度是固定汇率;
3.一国经济与世界经济联系越密切,该国货币国际化带来的收益越高。
模型的建立如图2:
在图2中,横轴表示一国的经济开放程度,纵轴表示一国货币国际化的成本与收益,LL是成本线,GG是收益线,θ点表示的是货币国际化的成本与收益相等。
GG曲线是一条向右上方倾斜的曲线,它表示了一国在固定汇率制度的安排下,该国的经济开放程度与其货币国际化获得的效益之间的关系。若一国的经济开放度越高,其货币国际化的收益则越大。因为该国的固定汇率安排避免了结算、交易成本损失以及浮动汇率带来的不确定性。成本的边际递减效应,使得经济开放程度越高,结算、交易成本越低,也就是收益越高。
LL曲线是一条向右下方倾斜的曲线。它表示一国的经济开放程度与货币国际化造成的该国货币政策独立性损失的关系。若一国的经济开放程度很高,可以降低该国货币国际化时由于实行固定汇率安排而不得不放弃汇率调节工具以及货币政策自主权所产生的不确定性。
分析一国货币国际化成本与收益的前提是,该国选择的是固定汇率制。若该国的资本是自由流动的,那就必须以牺牲货币政策的独立性为代价。如政府为抑制通货膨胀,提高利率,以平抑总需求,就会导致大规模的资本流入;为维持固定汇率,对外汇市场进行干预,使国际储备增加,本币投放也相应增加,从而使利率降到国际利率水平,这样,货币政策的有效性大大降低。
从图2可以看到,LL曲线是一条向右下方倾斜的曲线,表明一国的经济开放程度越高,则该国货币国际化所带来的货币政策独立性的损失也就越小。
θ表示的是货币国际化的成本与收益相等的时候,是是否选择国际化的临界点。若一国的国情是处于θ左边,即表示该国货币国际化的损失大于收益,则该国应采取措施阻止该国货币国际化;若一国的现状是处于θ右边,即表示该国货币国际化的损失小于收益,则该国应该采取措施积极推进货币国际化。
此分析方法是建立在单一指标法的基础之上,忽略了将财政政策一体性等一些因素纳入到分析框架之中。但是有利于很直观地看出一国货币国际化的成本与收益的关系,判断该国是否应该选择国际化。
(三)人民币在GG-LL模型下的分析
我国的宏观经济情况基本符合该模型的假设。人民币汇率制度采用有管理的浮动,但实际上仍是比较稳定。从2005年7月到2008年初这段时间,人民币兑美元持续升值,是2001年到2005年我国国际收支长期顺差等原因造成的人民币升值压力的释放。2008年7月到2009年1月,人民币兑美元汇率维持在6.83附近,上下波动幅度很小。根据笔者预期,人民币在近几年不会有大幅度或者持续的升值或者贬值,人民币对美元汇率应该会有比较稳定的表现。
根据GG-LL模型分析,一国经济开放程度越大,货币国际化的收益越大,成本越小。改革开放以来,中国经济的发展举世瞩目。2001-2007年GDP更是保持了年均10.6%的增长速度。2007年,我国GDP达到24.66万亿元,从世界第六位上升到第四位。随着经济实力的提高,我国经济开放的程度越来越大,二者的关系可以说是相辅相成,互为因果。对经济开放度的衡量,一般包括国际贸易与国际投资两个大方面。上世纪90年代以来,世界经济全球化步伐大大加快,不仅我国对外贸易持续增长,而且国际投资还以更快的速度迅猛发展。中国对外贸易比率从1996年的34.4%上升到2006年的66.6%,对外金融比率从1996年的19.66%上升到2007年的50.6%,充分体现了我国贸易与金融的开放与发展。由此不难判断,我国目前的经济开放程度已经很高,人民币国际化的收益明显大于成本。
当然,人民币国际化也将使国内的宏观经济、金融体系面临更多的风险暴露。例如货币政策效力受到威胁,有可能陷入满足国际清偿力与维持货币信用的“特里芬两难”等等,但是,作为国际化的货币,必须要付出一定的成本,或者说承担一定的责任,比较其收益来说,这些是我们可以消化并且有能力承担的。
三、人民币国际化的路径选择
(一)人民币国际化的战略
积极推进人民币国际化的进程,其政策取向可用“三步走”的战略来概括。包括两个层面:
首先,在地域扩张上采取“三步走”,即坚持人民币周边化、人民币区域化、人民币国际化的取向。其逻辑顺序为:先人民币周边化,推进人民币在港澳及越南、老挝、缅甸、尼泊尔、蒙古等周边国家和地区的流通;再人民币区域化,不断提升人民币在其他亚洲国家的地位,使之逐步成为区域主导货币;最后逐步使人民币实现国际化。
其次,在货币职能上也采取“三步走”,即坚持人民币结算货币、人民币投资货币、人民币储备货币的取向。其逻辑顺序为:先人民币结算货币,逐步实现人民币在全球国际贸易结算中的份额;再人民币投资货币,使人民币逐步成为主要国际金融市场上的主要投资币种;最后逐步使人民币成为国际储备货币。
当然,这些步骤不是相互割裂,而是相互支持,可以交叉进行。
(二)人民币国际化的具体步骤
1.逐步推进资本项目下的自由兑换
人民币资本项目自由兑换是人民币国际化所必然要求的技术性条件。因为人民币国际化是以资本项目自由兑换为基础的,一种货币不能自由兑换,其在国际范围内的接受程度必然有限,也会成为一种风险较高的货币。我国的资本项目不可能在近日全部放开,但是,人民币国际化不必等到资本项目完全放开之后才进行,恰恰相反,推进人民币的国际化可以为资本项目开放创造条件。在当前我国经济持续、国际地位不断提升的情况下,积极推进人民币国际化的进程已成为必然的趋势。
实现人民币资本项目自由兑换的重点,表现为两个方面:首先,境外直接投资领域。进一步放宽境内机构对外直接投资的限制,支持更多“走出去”。目前,全球经历金融危机,这也是企业进行海外并购、投资的绝好时机,往往可以花较少的成本达到目的。其次,证券投资领域。放宽境外投资者对我国股权类投资的限制,并允许境内机构投资于境外证券市场。允许合格的境外机构在我国发行人民币债券和存托凭证,分步骤地推动国内证券市场的有序开放。
资本项目的开放是一项复杂的系统工程,需要与多项改革配套进行。比如利率市场化改革、人民币汇率改革等等。而且,资本项目一旦完全放开,不可避免地将有大量的投机资金流入国内。为此必须建立和完善外汇风险预警和监管机制,防范金融危机,保证金融体系的安全。
2.快步建立完善的外汇市场
一个国际化的货币,首先必然要求有一个国际化程度很高的外汇市场来作为市场支持。人民币自由兑换以及合理的汇率形成机制都有赖于完善有效的外汇市场。从1994年建立了全国统一的银行间外汇市场以来,我国外汇市场发展迅速。2007年4月9日,中国外汇交易中心推出人民币外汇即期、远期、掉期交易和统一的外汇交易系统,并于8月17日开始,在银行间外汇市场开办人民币兑美元、欧元、日元、港币、英镑五个货币对的货币掉期业务。我国银行间外汇市场不断健全,产品不断创新和丰富,市场规模、流动性和规范性都不断提高,成交量整体呈现逐年攀升的态势。不过,与中国庞大的进出口贸易规模、资本流动规模以及GDP规模相比,中国外汇市场的交易规模和交易种类都远远跟不上市场的需求。因此,在推进人民币国际化的进程中,加快外汇市场这一基础设施建设仍是当前的一项重要任务。
3.积极改善国内的金融环境
我国的金融环境一直在朝着健康、国际化的方向发展,为人民币的国际化创造了良好的条件,但目前我国的金融环境还存在如下的不足:第一,现阶段我国银行体系尚不完备,主要银行的运作水平、不良贷款占比和资本充足率还令人担忧;金融监管还难以兼顾内外复杂情况的决策与监管。第二,中国银行业的跨国经营水平也较低,不能提供国际化货币流通所需要的物理载体;由于受国内金融业改革的牵制,金融全球一体化进程、离岸金融市场建设等也有待加快。第三,境内金融产品匮乏,人民币期货、期权等市场交易均未正式开通,使预期币值、汇率和利率均缺乏市场校订过程及工具等。所以,我国还需加大金融市场的改革和开放力度,争取在较短的时间内建立起化的银行制度和一个比较完善发达的金融体系,使之适应国际金融市场,为人民币走向国际化创造有利的软环境。
人民币国际化的进程中,实现本国金融市场与国际市场的融合是客观的需要。但是必须认识到,国际金融市场本身就处在不断的变化之中。作为一个大国,从某种程度上说,我国自身就是国际潮流。因此,长远看来,我们不仅要改变过去不合理的制度安排,更需要注意从自己的开放和放松管制中经验,积极参与有关的国际制度的制定。当我国在国际金融制度的安排中有更多的话语权时,才更能有效地推动人民币国际化。
四、人民币国际化的时机把握
目前,推进人民币国际化恰逢良好的国际环境。仍在持续的美国金融危机在一定程度上削弱了美元的国际信用,动摇了投资者对美国金融市场的信心,降低了美元在国际金融体系当中的地位,同时,欧元、日元等货币处在动荡之中。这为人民币扩大国际影响、提高国际信用水平、增强国际地位,扩大使用范围提供了机遇。在全球金融动荡、经济面临衰退威胁的背景下,中国仍能保持稳定的增长态势,这无疑于沙漠中的一片绿洲。人民币兑美元稳中有升,人民币完全有潜力成为国际贸易、投资的主要手段。只要积极地推进人民币的国际化进程,其国际化的速度就可以大大提高。
其实,人民币在我周边国家已经有很大范围的使用。在老挝东北地区,人民币甚至代替本币流通,最远深入到老挝首都万象一代。在中缅交易中,每年跨境流动的人民币达10多亿元。人民币可以在越南全境流通,越南国家银行已经开展人民币存储业务。人民币还在中亚五国、俄罗斯和巴基斯坦流通。哈萨克斯坦成为中亚人民币跨境流通量最大的国家;在蒙古,人民币现金交易量占双边边境贸易量的三分之一多。当然,人民币跨境流通量最大的还是香港地区,人民币通过银行、兑换点开展现钞兑换,银行还开展了人民币存款和人民币信用卡的支付业务。人民币在香港已经作为储备货币,并用于金融资产的定价和投资,如中国境内的银行已开始在港发行人民币计价的债券。这些情况表明,人民币在国际市场已经有很大需求,随着我国经济的发展,国力的增强,人民币成为国际化货币是必然趋势。目前,我国国内情况稳定,又面临国际货币体系重建、原有的主要国际货币地位受到挑战的机遇,应及时把握,积极、稳步地推进人民币国际化的进程,让人民币的地位与中国的经济地位相称。
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