定向增发收购大股东资产动机分析

        四、案例分析
　　此次隧道股份定向增发收购大股东资产，注入上市公司的业务板块及相关公司如表1所示。
　　隧道股份通过向大股东定向增发，收购大股东优质资产，一方面可以减少与大股东之间的关联交易，增强公司独立性，提高上市公司的规范运作水平；另一方面可以减少与大股东旗下公司之间的同业竞争，使原来相互竞争的公司成为上市公司的旗下资产，增强上市公司盈利能力；本次收购,大股东注入的只是部分优质资产，未来不排除城建集团借助隧道股份实现整体上市的可能。总体上来看，通过本次重组，大股东核心业务板块相关资产的注入将直接壮大上市公司资产规模、提升公司盈利水平；同时，有利于公司对相关资产、业务进行重组整合，打造较为完整的产业链，充分发挥产业上下游之间的协同效应，实现资源的优化配置，提升公司核心竞争力和盈利能力。
　　(一)减少上市公司与大股东之间的关联交易
　　本次重组前，公司与大股东城建集团及其部分下属企业之间存在相互分包工程的关联交易。另外在关联方资金往来项目中还存在着大股东及其附属公司占用上市公司非经营资产的情况。表2列示了自2007年至2010年，隧道股份与大股东及其附属公司之间关联交易和关联资金往来的具体情况。
　　从表2中我们看出，自2007年以来，上市公司与大股东城建集团因工程分包而发生的经营性关联交易额不断增加，占主营业务收入的比例也由6.84%达到了13.58%。与大股东及其附属企业的非经营性资金往来金额增长了近5倍。
　　通过本次重组，控股股东城建集团将核心业务和资产注入隧道股份，控股股东控制公司的资产规模减小,利用关联交易向上市公司输送利益和利用关联交易“隧道挖掘”上市公司的行为将大大减少；同时，无偿或低成本占有上市公司资源的现象、非公允的“高卖低买”的利润转移行为、不同类别的关联交易行为对上市公司进行现金掏空的相互替代行为以及大股东滥用控制权的行为将得到一定的遏制；集团模式的重新构建使得关联交易事项的执行增强了供给和需求弹性,公司治理的制度执行效率得到提高,上市公司与大股东之间发生的关联交易行为将得到有效监督和约束；资本市场资源配置的功能将得到进一步加强, 中小股东和债权人的利益得到进一步保障；上市公司的独立性得到一定程度的加强,其竞争能力将不断提高。
　　拟注入资产与上市公司之间的关联交易的消除，将大大减少城建集团及其下属企业与隧道股份之间的关联交易，增强隧道股份的独立性，提高上市公司的规范运作水平。
　　(二)减少与大股东之间的同业竞争
　　上市公司的主营业务为工程施工、工程设计咨询服务、基础设施建设投资业务、机械加工及制造等，公司控股股东城建集团及其部分下属企业也具有建筑工程施工承包等资质且从事市政工程设计施工总承包、基础设施建设投资等业务，与公司存在一定的同业竞争。上市公司和拟注入公司主营业务对比情况如表3所示。
　　拟注入公司大部分股权收购来自城建集团，只有基建公司 36%股权和 10%股权从国盛集团、盛太投资分别购买。从上表可看出，拟注入的公司中，只有滨江置业和物流公司的业务与上市公司隧道股份的业务冲突较少或没有，其余8家公司都与隧道股份的业务或多或少有交叉，存在同业竞争。
　　1、直接由股东做出避免或尽量避免同业竞争承诺，放弃存在竞争的业务
　　2007年12月6日，城建集团出具《非竞争承诺函》，承诺不与隧道股份争夺建筑工程承包工程；已执行的和无法转让的承包合同，控股股东承诺执行完毕后不再继续承揽，如新寓建筑后期不再承揽新的工程施工业务，新路建设拟完成最后一项回购后关闭。尽量避免发生控股公司与上市公司之间的同业竞争，阻碍上市公司长远的发展前景，影响公司的业绩与盈利能力，进一步影响到上市公司市场形象和价值。
　　2、控股股东本身及下属经营机构将与上市公司相同业务全部投入上市公司
　　这次重组过程中，城建集团决定将下属市政工程设计施工总承包和基础设施建设投资两大核心业务板块的相关企业注入隧道股份，减少与上市公司有交叉的业务，这使得上市公司在存在同业竞争的业务领域得到优先发展权；竞争业务集中到上市公司，处置合理；存在同业竞争的关联方成为上市公司开展业务的附属部门，将大大增强上市公司的盈利能力。
　　(三)城建集团有望未来借隧道股份实现整体上市
　　本次控股股东城建集团注入上市公司的业务和资产是工程设计、施工板块，基础设施投资板块和PC业务板块，尚有房地产板块、建材板块、服务业板块三大板块未能注入隧道股份。我们认为这是国资整合过程中从核心业务资产上市到企业整体上市路径中的一个过程，如果注入资产以后，协同效应明显，公司业绩增强，竞争力不断巩固，未来不排除城建集团借助旗下唯一上市平台隧道股份实现整体上市的可能。
　　五、结论
　　通过对隧道股份定向增发收购大股东资产的动机分析，笔者得出以下结论：
　　(1)减少与大股东之间的关联交易。关联交易的减少和消除有利于增强上市公司的独立性，规范上市公司的运作水平。
　　(2)减少与大股东之间的同业竞争。同业竞争的减少和消除有利于上市公司增强竞争力，盈利能力得到加强。
　　(3)为以后实现集团整体上市进行运作。
　　当然，至于大股东注入资产以后的效果如何，隧道股份能否充分利用这一有利平台真正实现企业的做大做强，能否有效应对未来的风险，我们拭目以待。
　　
　　参考文献：
　　[1]刘建民,刘星.上市公司关联交易与盈余管理实证研究[J].当代财经，2005，9
　　[2]贺建刚,刘峰.大股东控制、利益输送与投资者保护——基于上市公司资产收购关联交易的实证研究[J].中国会计与财务研究,2008,3: 101-135
　　[3]贺建刚，魏明海，刘峰.利益输送、媒体监督与公司治理:五粮液案例研究[J].管理世界，2008，10:141-150
　　[4]贺建刚,孙铮,李增泉.难以抑制的控股股东行为:理论解释与案例分析[J].会计研究,2010,3：26
　　[5]刘建民,刘星.关联交易与公司内部治理机制实证研究——来自沪深股市的经验证据[J].中国软科学,2007,1
　　[6]陈耿,黄国良.国外规制关联交易对我国的启示[J].经济纵横,2007,8:85
　　[7]郑国坚,魏明海,孔东明.大股东内部市场与上市公司价值:基于效率观点和掏空观点的实证检验[J].中国会计与财务研究,2007,9
　　[8]肖迪.资金转移、关联交易与盈余管理——来自中国上市公司的经验数据[J].经济管理，2010,4:127
　　[9]傅太平.上市公司非公允关联交易的危害、根源与规制研究[J].经济纵横,2007,9:20.
　　[10]王文利.国企境外上市时应避免同业竞争[N].金融时报,1996,11
　　[11]汤树梅.试论上市公司同业竞争与关联交易问题[J].河南社会科学,2004,1:106-107
　　[12]刘秋明.同业竞争的判断及解决[J].科技智囊,2009,6:65-66
　　[13]陈利红,刘全山.上市公司处理同业竞争涉及的相关会计问题案例研究[J].审计月刊，2010,3:47