浅议我国基金热点问题

    三、巨额赎回
    自从2000年10月8日中国证监会正式发布并实施《开放式证券投资基金试点办法》,2001年9月,我国第一只开放式基金华安创新问世以来,开放式基金越来越受到投资者的关注。开放式基金最重要的特征之一是赎回机制,赎回机制使得基金的投资者可随时变现投资,使得基金的资产类似于对投资者的负债,使得开放式基金的运作具有了独特的特征,赎回机制给予投资者进行选择性赎回基金份额的权利,迫使基金管理人具有竞争压力,从而解决可能发生的基金管理人道德风险问题,这种机制的设计,显示出在基金激励契约和监督契约的安排上,开放式基金更具优越性,在防范基金管理人道德风险方面远远胜于封闭式基金。这种赎回机制的制度创新,使得开放式基金最终超越封闭式基金而成为基金业的主流。但是与此同时,我国开放式基金却遭遇了较大的赎回,净赎回比例高于西方成熟基金市场,不同的是,我国开放式基金投资者的申购和赎回行为未能发挥“优胜劣汰”机制,面临赎回压力较大的是业绩良好的基金而不是业绩较差的基金,这种现象被我们称为中国开放式基金“赎回之谜”。
    国内外对基金赎回研究结果从多个角度揭示了影响投资者赎回行为的因素:(1)影响开放式基金赎回的宏观因素。包括利率、汇率、税收等。(2)影响开放式基金赎回的中观因素。中观因素主要指资本市场的整体表现会影响开放式基金的赎回,包括股票市场和债券市场的整体表现。(3)影响开放式基金赎回的微观因素。其中包括基金费率设计、上市时间、品牌、分红及基金业绩的影响。
    我国开放式基金的高赎回率情形加大了基金的流动性风险,并为基金投资操作带来了困难。这将使基金管理人面临大量抛售股票的困境,这样会导致基金净值下降,造成证券市场非理性下挫,形成恶性循环。国内研究揭示了中国开放式基金存在业绩越好赎回越多的“赎回之谜”。其中,娄静和王亚南(2005)对我国开放式基金投资者的赎回行为进行了较为全面的实证分析:(1)股票型基金存在t-1期净赎回比例越大,t期净赎回比例越大的现象,这反映出我国股票型基金的投资者羊群效应更加显着,债券型基金投资者则相对稳定。(2)对债券型基金来说,基金规模越小,净赎回比例越大,而股票型基金却不明显。(3)基金离设立时间越早,净赎回比例就越高。这表明基金发行过程中采用了过度的非市场化销售方法。(4)对股票型和债券型基金来说,基金t期净值增长率越高,净赎回比例越大;而基金t-1期净值增长率越高,净赎回比例越小。这表明我国投资者追涨效应与处置效应并存。(5)对股票型基金来说,t期市场涨幅越高,基金净赎回比例越大;而t-1期市场涨幅越大,基金净赎回比例则越小。(6)基金分红越多,净赎回比例越小;但是股票型基金净赎回与t期分红不相关,而债券型基金净赎回与t-1期分红不相关。这表明股票型基金分红会造成再次分红的良好预期;而债券型基金分红一般只对当期有较强的影响。王平从营销角度分析开放式基金大规模净赎回的原因:(1)基金同质化现象严重,投资对象主要限于国内证券市场。(2)基金营销重首发、轻持续。(3)基金销售模式“重销售,轻服务”。(4)基金本身的费率制度不太合理。(5)基金促销手段有限,投资人对基金产品的认识不足。(6)基金销售“抓大放小”,持有人中机构客户比例偏高。除此之外,还有对基金赎回影响因素,如行为金融学上投资者的非理性、不成熟和投机心理,市场中大存在的“博弈”现象以及当有投资者要求赎回对其他投资者产生外部效应等。
    如果研究揭示中国开放式基金存在“赎回之谜”,就有必要研究如何管理这种异象。根据对赎回量的预测,研究投资者、基金管理公司、监管者应如何应对和管理这种异象,以使申购、赎回机制发挥“优胜劣汰”的作用,促进开放式基金配置资金的良性循环。可以采取的措施包括:(1)加强宣传和教育,树立投资者对中国资本市场的长期信心。(2)在新基金发行中,基金管理人和代销机构要避免盲目追求募集规模,拒绝“关系认购”或“友情认购”等非正常投资行为。(3)促进基金产品创新,切实满足投资者需求。(4)基金管理公司为应付赎回,需要保持足够流动性资产。(5)降低发行销售中的捧场资金,树立持续营销的理念。(6)改变销售对象,针对个人投资者进行营销。(7)加大对投资者服务力度,培育客户忠诚度。(8)优化基金费率结构,突破营销瓶颈。