浅谈基于行为金融理论的公司金融并购分析

　　2经理人过度自信公司并购的假设 
　　Ulrike Malmendier 和Geoffrey Ttate (2004)提出的经理人过度自信的公司并购模型中包含了如下假设。①公司的经理人存在理性和非理性两种类型。②经理人的行为以股东财富最大化为目标。③信息对称假设。④市场在信息对称的条件下能对公司并购行为做出正确的反应。实证研究显示我国上市公司并购中控制权变更的信号传递效应在前后两天完全实现。Ulrike Malmendier 和Geoffrey Ttate 理论模型可以作如下经验性实证检验的推断。推断1：过度自信的经理人更可能执行失败可能性较大的公司并购活动；推断2：在具有丰富的内部可动用资源经理人中，过度自信的经理人更可能倾向于执行外部收购行动；推断3：证券市场股票价格对过度自信经理人人执行的公司并购行为会作出消极的反应，即市场累计超额收益率是负的。以上经验性推断使得公司并购的经理人过度自信假说具有更加可以检验的可行性和可操作性。行为公司金融认为，部分公司并购产生的绩效低下并不一定是公司治理低效、激励不足等管理问题带来的，而是管理者自身的心理因素和行为特质在决定公司并购时就产生了。因为这些管理者往往是公司的大股东。在公司并购决策中，由于始终存在委托代理及其信息不对称性，公司经理人的行为特质很有可能影响资本配置，如经理人为实现自己的“帝国梦想”并购扩张行为。 
　　行为公司金融的公司并购研究是对公司并购动机理论研究的丰富和发展，一方面行为公司金融的公司并购理论充分应用了近年来行为金融取得的研究成果，放宽了传统公司并购研究的假设和研究范围，考虑了资本市场运作效率对公司并购行为的影响；另一方面，放弃了传统研究中对公司管理者完全理性的假设，而是把管理者分类别加以考虑，并严格提取了管理者非理性心理特征及其与公司财务决策之间的密切关系。同时，两个行为视角对公司金融的研究并非完全没有联系。在公司存在委托-代理问题和信息不对称的情况下，投资者的非理性行为和管理者的非理性可能互动结合，造成股市泡沫和企业扩张失控。股票市场投资者和分析家过度自信导致公司股票价格严重背离公司的真实价值，从而可能诱导公司高管进一步加剧过度自信，更加低估投资风险，高估投资价值，更积极地进行资本扩展式的并购活动。而并购活动的短期利好将进一步加剧市场对公司的乐观预期，从而导致股市泡沫，但这种泡沫并不会持久，最终很可能导致企业失败。因此，行为公司金融对公司并购的研究为公司并购行为作了重新审视，提出了投资者和管理者非理性行为策动了公司并购活动，从更加微观的角度，对公司并购原因有了新的认识，特别是近年来公司并购绩效研究表明，并购并不一定创造价值。在我国证券市场发展不够成熟，投资者的理性层次有待提高，国有企业正在深化改革，还较为普遍地存在委托-代理问题的情况下，投资者和管理者的非理性行为很可能结合，从而导致股市泡沫的加剧和公司的非理性扩展并购，因而，该理论的引入，并结合我国实际情况加以研究，对我国监管主体和市场行为主体都将有重大意义。 
　　 
　　参考文献： 
　　[1] 李心丹.行为金融学一理论及中国的证据[M].上海:上海三 联书店出版社,2002. 
　　[2] 顾勇,吴冲锋.上市公司并购动机及股价反应的实证检验 [J].系统工程理论与实践,2002,(2). 
　　[3] 周战强.行为金融学理论及应用[M].北京:清华大学出版社, 2004.