浅谈跨国并购中的法律风险及其规避措施

　　关键词:跨国并购  规避措施  风险  国家主权  实力  东道国  合理流动  产业结构
　　论文摘要：跨国并购在促进资源的国际间合理流动．促使企业不断提升化水平．增 强企业实力，优化调整东道国产业结构的同时，也可能导致生产的过 度集 中 ，从而产生限制竞争的垄断，甚至危及东道国经济独立和 国家安全。更为重要的是 ，跨国并购使东道国目标企业的控制 权在国家层面上发生转移。出于保护本国利益、维护国家经济主权等需要，各国通常制定相应的政策法规对跨国并购行为进行规制 。抑制跨国并购的负面效应 。对于并购企业而言 ，东道国繁杂多样的限制跨国并购 的法律成为并购企业必须面对的法律风险，这些风险大大提高了跨国并购的难度 。 
　　一、 跨国并购过程中的法律风险 
　　1，跨国并购法律风险 
　　概而言之 ，跨国并购法律风 险是指企 业在 实 施跨 国并 购 行 为 时 因违反相关 法律而遭受损失 的可能性 。理论 上 ，跨 国并购 法律 风 险既 可能来 自目标企业所在国，也可能来自并购企业 所在 国 ，而相对 于 目标 企业 所在国的 法律制度 ，并 购企业对 本 国的法律制度 更为熟 悉 ，对 由此可 能产 生的法律 风险 已有 预见 ，并 积 累了一 定的 防范 应对此类 风险 的经验 。因此 ，目标企 业所 在 国的 法 律更 有 可 能 引起 风险，并对并购企业造成实质上的经济损失。通常所说的跨国并 购法 律风险就是指并 购企业在实施并购时所面临 的 目标 企 业所 在 国的法 律 引 起 的风险 ，也称为东道 国法 律风险 。 
　　跨 国并购对目标企业所在 国即东道国来说 ，实际上就是引进外资的问题 ，关 于如 何 利用 外 资 ，由于各 国的经济水平 、背景 以及制度等 方面 的差异 ，对 待外 资有 不 同的法律规定 。东 道国管制跨 国并 购的法律十分繁杂，主要涉及外国投资法反垄断 法 、公 司法 、证券 法 、劳 工法环境 法或技 术壁 垒法 、知识产权 法 和外汇管制法等，任何一种法律都可能对并购方 构成并 购障 碍 ，造成 经济损失 。依据 引起风 险的不 同法律 部 门跨 国并 购 法律 风 险 可 以分 为 反 并 购法律风险、反垄断法律风险 、投资政策法律 风 险 、环 境与技 术法律 风 险知识产 权 法律风 险 、劳工法 律风 险外汇管制法律风险、并购程序法律风险等 。其中反并 购法律风险是并 购企业在实施并购之初就要面对的、目标企业可能的反并 购行为引发的法律风险：反垄 断法律 风 险是并 购企业 面临的来 自东道 国政府 的 、对 并购成 败影响最大的法律风险 。这 两种风险是企业跨 国并购时应该予 以高度 关注的法律 风险。 
　　2．跨国并购法律风险对并购企业的影响 
　　跨 国并购法律风险对并购企 业的影响集中体现在 以下三个方面 ：①跨国并购法律风险带来的结果都是商业性的损 失 ，法 律 风险 的 发生 ，或 者 导致 并 购失 败 ，或 者 导 致并 购 成 本 增加，或者导致企业失去商业机会和商业优势 ，严重时则导 致企 业彻 底丧失竞争力。②跨国并购法律风险对企业的影响是连锁反应，由于企业经营行为的连 续性 ，一旦其 中一 个环 节出现法 律 问题 ，必然 引发 企业一 系列 经营活动受 到损害 。例 如 ：并 购企业 由于筹集跨国并购所需资金而大量贷款一旦不能按期履行还贷合同，将可能引起企业众多债权人的集体恐慌，导致企业经营资金链条断裂，从而丧失缓解经 营资金压力的 可能性 。一些法律风险的发生 ，可能引发企业商誉的极大 损害 ，从 而导 致企业 失去公 众认同感 ．即使 化 解 了法 律 风险 ，企 业若想恢 复到原来 的商业信誉也将会非常困难。③跨国并购法律风险对企业的损害程度难以估量 ，法律风险一旦爆发 ，企业 自身往往难以掌控 ，很可能会 带来 相 当严 重的后 果 ，有 时甚 至是灾难性 的打击和损失 。 
　　二 、反并购法律风险及其规避措施 
　　跨 国并购过程中 ，并购企业在形成并 购意 图并选 择 目标 企业 时 ，所 面临 的第 一 个法 律 风 险就 是 目标企 业依据东道国法律采取反并购措施所造成的风险 。反并购措施 是 目标企业管理 层 为 防止 企 业所 有 权 或 经 营控制权转 移而 采取 的 ．旨在 预防或 挫败并购意图的行为。反并购措施对目标企业本 身的发展有 利有 弊 ，各 国法律对 反并 购措施 的态 度有放 任有 限制宽严程度相差很大 。
　　1，反并购措施及其对跨国并购的影响 
　　如果不 考虑各国法律对反并 购措施 的限制 ，目标 企业 可采取 的反并 购措 施 多达 数 十种 。归 纳 起来 ，反 并 购措 施 主要 是通 过 以下 方式 给 并 购企业制造障碍 ，提高并购风险：人为地非 正 常地 抬 高 目标 企 业普 通 股 的股价，使并购企业若想达到控股比例必须支付更多价款，以此提高并购成本 ，如股份 回购 、死 亡换 股 、帕克曼 防御 ；寻找新的并购竞争者参与并购目标 企业，给并 购企 业增 加竞争对 手如 寻找 白衣骑 士 ：采 取措施 降低 目标企 业盈 利率 ，迫 使并 购企业 失去并 购兴趣。 目标企业或大量增加远期负债，使 目标企业在被并购后立 即出现巨额现金支出，破坏企业并购后的资金平衡 。如负债毒 丸计划 、虚胖 战术或 出售 企业 内效 益 比较 好 的 子企 业和资 产 。使并 购企 业的并 购意 图无法实现 ，如 出售 冠 珠 ；针 对 目标 企 业员工 采取 反并 购 措施 ，或 缔 结 进退 同盟 ，如 人员 毒 丸计 划 ，或 大 幅提 高员工在企业被并购后的待遇，如降落伞策略：采取措 施使并 购企 业无 法取得控股股权 或 即使 取 得 大 量 股 份 也无法行 使 表决 权 。 目标企 业 或 采 取定向配售 新 股 的方 法 稀 释并 购 企 业所持股份 的股权 比例 ，或公开征集小股 东 的投 票 代理 权 ，取 得 股 份 表决上 的优 势 。或人为划 分 目标企业 的 股份等级 ．赋 予不 同股份 不 同 的流通性和 表决 权 ，如 牛卡 计划 ，或 严 格 限 制董事 更换人 数 ，如 驱鲨 剂条 款。通 过这些 反并 购措施 的实 施 ，并 购企业 或者需要支付比预想更多的并购成本或者被迫与预料之外的其他企业进行并购竞争 ，或者 在并 购后得 到一 个绩效 不 佳 、负债 大量增加 的企业 ，或者在 取 得控 股 权后 无 法 有 效 管理 目标企业 。 
　　2．并购企业的规避措施 
　　针对 目标企业反 并 购法律 风 险并购企 业可 采取 的规避 措施有 ：并购企业 应该 对 目标企 业 的的 章程 规 定和股权 特性进 行审 慎调查 分析 ，避免对错 误 的 目标 企业 采 取 错误 的并 购行为 ；由于反 并购措施 主要 针对 的是敌意并 购 。并购 企业在 并购 方式上 应尽量选择 善意 并购 方式如 协议并 购并购企 业 可 以联 合 关联 企 业 对 目标企 业实施 并购 ，在 共 同取 得控 股权 的同时分散 地持有 目标 企业 的股份 ，如此一来，虽然决策程序复杂化，但保证 了 目标企 业控 股的有 效性 ．也避免触发部分反并购措施；针对各国立法中对 反并购措施 态度 不一 的现 状 ，并购企 业 可 以对 目标企 业 不 合 法 的并购措施提请司法审查 。或者选择在对反 并 购 措施 控 制较 严 的 国 家进 行 跨国并购。当然 ，如果并购企业实力雄厚 ，也可以依靠实力扫除一切反并购障碍 ，取得目标企业的控制权。
　　三、反垄断法律风险及其规避措施 
　　东道国政府依据反垄断法对跨国并购进行反垄断调查所造成的法律风险，是并 购企业 实施跨 国并 购时最常见 的东道国法律风 险之一 。通 过反垄断法对跨国并购进行监督管制是各 国通行的作 法。综合实体法 和程序法 于一体 的反垄 断法 ，其适用 范 围既包括 横 向并 购，也包括非横向并购，只是各国管制的重点有所不同。 
　　1．反垄断调查立法的共性 
　　对于跨 国并购而言 ，反垄断法 律风 险是 由东道 国反 垄 断法 中的 企业合并控制 制度直接引起的 。世 界各 国的反垄 断 法 虽然 因不 同 的 国情 各 自有着不同的特点 ，但是 ，控制企业合并都是反垄 断法的主要 内容 。反垄 断立法 的作用 一方 面是 制约并 购行 为 ．使 一些 有 垄 断动 机 的 并购 行 为 无 法实现 ，另一 方面是 通过 增加并 购成 本从而增加并 购顺利进行的难度 。企业合并控制制度作为反垄断法的主要内容 ，其目的也不外如是 ，各 国企业合并 控 制 制度 因而存 在许 多 相 似 之处 ：对横 向合并 实施 严格 的控 制。横向合并直接减少了竞争者的数量，降低 了竞 争程 度 ，因此 。各 国 的反 垄断法 都 对企 业 横 向合 并 实 施严 格 的控制 ；垂直 合并 和混合 合并控 制较 为宽松。非横向合并对市场 竞争的影响较小，大多国家都允许其在一定规模范围内合法存在，而只是有条件地禁止那 些 对 市场 竞争 造 成 破 坏 或形 成 威胁 的企业 合并 ；各 国判 断企 业合 并违法 与否 的具体 标准不 尽相 同 ．但 多是以企 业 所 占市场 份 额为 基 础 兼 顾其他因素的方法来确定 ，市场份额 的具体 法定 限额 又 随着 经 济发 展 的 具 体情况而不断变化 ；对企业合并普遍确立了 审查管 制制度 ，如许 可 制度 、事前 申请 制度 、事 后 报告 制 度 、反 垄断调查制度等等 ，从而实现对企业合并的事前、事 中及事后 的一 体化 调控 ： 有专门机构对企业合并进行审查、裁决 ，如美 国的司法部 反托 拉斯局 和联邦 贸易委 员会 、欧 盟的竞 争总局 和反垄 断 委员 会 、 日本 的公 平 贸易 委员会、德国的联邦卡特尔局等。 　　2．反垄断调查及其对跨国并购的影响 
　　反 垄断 法 是 规 制跨 国 并 购 的 利器 ，反垄断 风 险对跨 国并 购行为的影 响不 可低估 ：反垄 断调查 程序一旦 启 动 。并 购企 业 将 耗 费大 量 的人力 、物 力 、财力应 对调 查 ，对企 业的并购行为乃至正常经营造成重大损害反 垄断调 查 的结 果 一 般分 为 初 步调查 结果 和最终调 查结 果 ，无论 哪一个调 查结 果 认 为该 项 跨 国并 购 行 为构成 垄断 ，该 项 并 购即 被禁 止 ，并 购为实施并购所做 的努力将付诸东流 ；即使反 垄断 的初步 调查结 果表 明该项 跨 国并 购不 具有 垄断嫌 疑 ，东道国反垄 断 调 查机 构 仍可 以 以需 要进一步调 查 为 由 ，继 续 调查 程 序 ；合并申报审查程序的期限短则一两个月长 则三至 六 个月 ，同时 ，很 多 国家不规定 反垄 断调查 时限 ，长 短视情 况而定 ，更增加 了并购企业的负担 ，冗长的审查 调 查 程序 使 并 购企 业 耗 尽 精力 、错 失 良机 ，甚至因无法拖延下去而主动放弃并购；部分国家采取 事后申报 审查 制度 ，如果处理意见是禁止合并，则给企业造成 的损失比事前申报审查制度更 大。 
　　3．并购企业的规避措施 
　　针对反垄断法律风 险 ，并购企业应 对 东 道 国 的反垄 断 法 进行 审 慎调查 ，在 此基 础 上选 择 相 应 的规 避 措施 ：利用 不 同国家对不 同并 购方 式 的不同态 度 ．并购 企业 应尽量 在对 横向并购管制较松的国家实施横向并购，在非横向并购管制较松 的国家实施纵向并购和混合并购：虽然不同国家的反 垄断 法 在禁 止 合 并实 质 性 标 准上有 相互趋 同 的趋 势 ，但 在相关 市场的界 定上仍 有很 大 的差 异 ．并购 企业应尽 量 避 免在 相 关 市场 界 定 范 围较小 的 国家实施 并 购 ，而应在 相关 市场界定范围较大的国家实施并购；各国禁止合并制度或多或少都规定有豁免制度 ，并购企业应 充分利 用这些 豁免制度 ，搜 集充 分 的证据 以证明 该项跨 国并购符合 豁 免条 件 ，谋 求东 道 国批准 该项 并 购 而不 启 动 反垄 断 凋 查程序 ：反 垄断调 查程 序启 动 的前提 是申报 审查制 度 ，而各 国法律 都是 规定符合 特 定条 件 的 并购 企 业 的特 定 并购行 为才需要 进行 申报 ，这 些特 定条件不 外 乎 资产 额 、销售 额 等 ，并 购 企业可 以通过 未 达 到该 条 件 的关 联 企业实施 间接 并购 ：无 论是 申报审 查程序还 是反垄 断调查 程序 ，都 有一 定的时 限 限制 ，部 分 国家 由于 立法 不 完善 ．在禁 止 某项 跨 国并 购 以后 ，对 并购企 业 已持 有 的 目标 企 业 的股 份 如何处置 没有 规定 ，并 购企业 可 以在这些时 限内继续 其并 购行 为 ，即使 并购最终被 主管 当局终 止 ，仍可 以取 得 目标企业事实上 的控 制权 。 
　　四、其他法律风险及其规避措施 
　　东道 国对跨国并购进行管制 的法律并不仅 限于 反并购 法 和反垄 断法包 括公 司法 和 证券 法 在 内 的商 事 法律 、专 门的外 资并购 或外 资投资法 律都 会对跨 国并 购造成 障碍 。同时 ，东道 国基 于 国家 安全或 社会 利益 ．往往会援 引 或新 制定 对 跨 国 并购 进 行 监管 的特别 法 律 而给 跨 国并 购 制 造 障碍。更有 甚者 ．东道 国可 能会通 过专门针对 某 项跨 国并 购 的特 别 法 案或直 接 以行 政 干预 的 方法 迫 使 跨 国并购流产 。 
　　1．其他法律风险对跨国并购的影响 
　　东道 国其他法律风险对跨 国并购的影响主要表现在 ：繁琐的信息披露制度增加 了并 购企业 的并 购成本 ，如有些国家法律规定。并购企业在取得目标企业 5％的股份后 ，股份持有量每增加 1％都要 在电视、报 刊 、 和证券交易所进行披露 ；信息披露制度还 可 能使 其他 企 业 认识 到 目标 企业的价值而加入并购竞争，并购企业不得不面临其他竞争者的挑战．有可能为此付 出更 多 的价 款 才 能成 功 并 购目标企业 ：强制 要约 收购制 度和 异议股东股份收买请求权制度要求并购企业 公开收购 目标 企业 的股份 ，使 并购企 业 即使 已经取 得 目标 企业 的控股权 ．也要 支付 大量 金钱来 购买 其他股份 ：东道 国的外资 法律制 度使 并购企业不 能进入 相关行 业 ，即使可 以进入相关 行业 ，持 股 比例也受 到严 格限制 ．不 能取得 目标 企业 的控 制权 ；来自东 道 国 的特 别 法律 风 险 是并 购企业 无法 预见 和最难应 对 的法律 风险弹性较 大 的现 有法 律 、新制 定 的特别立法 、不完善的立法体制 、繁琐的审批程 序 、模 糊 的审 批标 准 ，都使 并 购行为的合法性长期处 于未知状态，极强 的不 确定 性 大 大增 加 了并 购失 败的风险 。 
　　2．并购企业的规避措施 
　　为规避 东道国的公 司法 、证券法法 律风 险 ，并购 企业 可 以选 择临 界点比较高 的 国家进行跨 国并 购 ；通 过关联 企业共 同持 有 目标 企业 的股 份 ，并使各 自持有的股份保持在临界点以下：选择持股比较分散 的企业做为目标企业，可以在规避临界点的同时取得目标 企业的控制权 。对 于东道国的外 资法律 风险 ，并 购企 业可 以利用 各国外 资法 中 关于 “外 资 ”定 义 的差 异和漏 洞 ，在 东道 国单独 设立或 与东 道国企 业共 同 设立 东 道 国法 律 意 义 上的“内资企业 ”，再 以该企 业为 中介对目标企业进行 间接并购 。鉴于政 治因素 在 引发 东道 国特 别法 律 风 险 中 的决定性 作用 。并购 企业 可以在并 购 实施 之前 或并 购实施 过程 中 ，通过 包括并购企业母 国驻东道 国使领馆在 内的多种 机构 和途径 ，大力 做好舆 论宣传工作 ，阐明该项并购不会对东道国的国家安全构 成威胁 ．而且 能对 东道国的  有促 进作用 ．以避 免 由于政 治原因而导致并购 失败 。
　　五 、结论 
　　企业在进行跨国并购时所面临的法律风险主要来 自于投资东道国．是由 于并 购企 业 未 能遵 守 东道 国监 管法律而引起 的。东道 国调 整跨 国并购的法 律 体 系在 保 证 和促 进跨 国并 购的 同时 ．也 出于各种 目的对 跨 国并购行为进行监督 和制 约。东道 国跨 国并购监 管 法律 的核 心机 制 主要 包 括 反垄断法 、公 司法 、证券法 和外 资法等主要 内容包 括禁 止垄断 、公平 交易保 护股 东或投 资者 权益 、信 息披 露及时充 分 、禁 止欺 诈 、政 府介 入 并 实施必要 的控 制 、保 护 雇员 合 法权 益 等等 。对于企业 来 说 ，各种 管制跨 国并购 的法 律规 范 构 成 了顺 利 实施 并 购的障碍 。这些 障碍 的实际效果或是增加并购成本，或是提高并购难度，或是限 制投资 比例 ．或 是 出于反垄 断或其他原 因而直接 禁止并 购。如果不能排除 这些 障碍 ，这些 障碍就 现实 性地转变 为法律 风险 ，给企业造 成不 可挽回的损失 。 
　　为了确 定跨国并 购的 可行性 ．减少并 购 中可 能 产 生 的法 律 风 险与 损失 ．并 购企 业 在 确定 并 购 目标 企 业前 ．应对 目标企 业 的外部环 境和 内部情 况进行 审慎 的调查 和评 估 ，尽可 能详 尽地搜 集 目标企业 的相 关信 息 ，从而决定是否并 购和怎样 进行并购 。企业 在实施 跨 国并购 时 ，应尽 量避免有关法 律 问题 ．如 目标 企业 的资产、责任、运作、反并购行为等问题 ：关于并购的合法 性 、正式授 权与 效力 问题可 能 加诸 于并 购企 业 的 潜在责任问题 ；税收 、环保等 问题 。为降低和避免跨 国并购 的法律风险 ．并 购企 业应在并购协议中规定比较详尽 的陈 述与保证条款 、维持现状条款 、交割的先决条件条款 、风险分担条款 、赔偿 责任条款等 ．以最大限度保护自己的权益 。在不违法的前提下 ．并购企 业可以采 取合 理 的规避措施以避免法律风险。减少损失。