加强本外币汇率政策协调刻不容缓
2006年12月初召开的中央工作会议把促进国际收支平衡放在2007年经济工作的突出位置，中央经济工作会议着重指出，必须把促进国际收支平衡作为保持宏观经济稳定的重要任务。笔者认为，我国国际收支顺差性失衡完全是我国经济内外部不均衡的外在表现，而本外币汇率政策在其中起着至关重要的作用。因此，促进我国国际收支平衡必须要加强本外币汇率政策协调。
一、本外币汇率政策协调的效应分析
1．宏观调控效应。笔者认为，2006年经济运行的突出特点可以概括为“高增长、高效益、低通胀”，形势喜人。伴随着经济持续平稳增长，中国经济的国际地位和影响力不断上升：经济总量在全球位次已上升为第四，对外贸易总量全球第三，中国经济对世界经济增长的贡献率已达15％。中国已经成为推动世界经济增长的重要力量。然而，我们还必须看到，经济运行中的一些突出矛盾如外贸顺差过大、投资增长过快、信贷投放过多的问题，是当前及今后一段时间要重点解决的问题。尤其是在顺差不断扩大，外汇储备攀升至1万亿美元的背景下，国际收支不平衡矛盾突出。加快推动外贸和外资从数量扩张型向质量效益型转变，促进国际收支趋于平衡，由此也成为2007年经济工作的紧要任务。而在经济全球化程度进一步加深的背景下，这些任务的完成，在不加强本外币汇率政策协调的情况下是非常困难的。
2．交叉影响效应。在经济全球化条件下，各国政府所运用的宏观经济政策特别是汇率政策更容易通过国际贸易渠道和国际渠道相互传递、相互影响。我们知道，一国在干预经济、维持自身经济的稳定和增长时，不仅可以采用货币和财政政策，还可以通过汇率政策加以调整。当一国经济中的有效需求不足时，政府可以采取货币贬值的政策，以便刺激出口，抑制商品的进口。但是如果各国政府都这样做，就会出现各国竞相贬值本国货币的现象，结果是各国货币之间的兑换率可能回到原来的出发点。如果任意一个目标货币贬值幅度超过其他国家，各国之间的贸易风险也就随之产生。如果一些国家采取货币贬值或预期货币贬值，而另一些国家的货币采取升值或预期升值，该国货币在外汇市场上的汇率就会发生变化，引起投机和资金的转移。这种由于汇率变动引起的资金转移不利于各有关国家经济的稳定和正常增长。因此，当各国将内部平衡和外部平衡作为经济干预的最佳目标时，当各国为了避免在国际竞争中形成交叉影响时，汇率政策协调问题就成为经济全球化中的重要课题。
3．翘尾效应。单从国际贸易和国际金融学来理解，如果一国货币相对于别国货币被低估，将会造成用本国福利来反哺别国及别国消费者的现象，同时也无益于本国经济结构、产业结构和产品结构等的梯度升级，无益于本国可以支配的内外资源的均衡配置。这也导致固定汇率机制刚性、无法动态地利用变化的国际贸易环境和格局来调度资源。由此可见，探索更灵活更具弹性的汇率形成机制是中国政府一直以来在加强汇率政策协调方面的夙愿。当然，调整汇率形成机制是一项复杂的工程，如果把国家当作经济人、理性人来对待，那么选择调整汇率形成机制，一需要看调与不调的成本收益的比例关系：二要看目前国内的经济状况是否支持进行汇率调整，反过来说，调整汇率形成机制是否有利于进一步改善国内经济运行状况：三要看调整汇率形成机制是否符合短期和长期的利益期限搭配；最后一点，就是国内在理论上、技术细节上和目标设计上是否精确地反映和控制这一政策走势，即能否始终把握住主动权，而不是一改变机制就失去主动权，被牵着鼻子走，可以想象价格杠杆参数之所以设定为杠杆参数，这里面有一个翘尾效应，社会分工越精细，产业链越长，翘尾效应应越大。
4．冲突解决效应。有学者指出，经济全球化条件下，固定汇率政策和浮动汇率政策在协调国际经济时各有利弊。固定汇率政策一方面有利于经济的稳定，另一方面也容易与货币政策冲突，使货币政策失去独立性；浮动汇率政策则可以根据国际经济形势而改变，但它可能使汇率反复无常地波动，也更容易受国际经济的影响。我国在1994年至2005年上半年间实行的人民币有管理的浮动汇率政策，实际类似于固定汇率制。随着国际国内经济金融形势的发展，特别是中国加入WTO，它在国际经济协调中的弊端就更为突出。例如，在20世纪90年代，面对变化多端的国际经济和国内经济，我国在本外币汇率政策间就有过几次冲突：1998年因东南亚危机而使我国出口减少与汇率政策不变之间的冲突；1998年至1999年，因国内通货紧缩而实行扩张性货币政策与过热的美国经济形成的本外币利差以及汇率政策稳定之间的冲突；2001年至2005年，汇率政策的不变与扩张的贸易政策之间的冲突。那么，解决冲突的重要办法就是加强本外币汇率政策间的有效协调。自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。这一新的制度的实施，使这种冲突解决效应得以释放，效果明显。
上述效应从不同层面对解决我国的国际收支失衡问题都具有非常重要的作用，关键是效应发挥的程度如何。因此，这个问题还应当引起我们的高度重视。
二、本外币汇率政策协调的制约因素
如上所述，新形势下加强本外币汇率政策协调实属必要，但是由于各种内外部因素的影响，使得本外币汇率政策协调存在着一定的困难。
1．人民币资本项目不可兑换。人民币资本项目可兑换是中国加强本外币汇率政策协调的重要条件。资本项目货币可兑换的实质是减少一国经济资源配置全球市场化的制度约束。美国仅凭其国际货币大国地位一项GDP便可获得0．5％的增长。从不可兑换到可兑换，从可兑换货币到国际货币，这是经济发达国家货币走过的共同道路。我国在加入WTO后，经济加快融入全球化过程。但是由于存在对资本项目下本外币兑换的限制，所以居民境外投资意愿不能按照比较利益的原则，最终使他们失去了本可通过国际竞争分享的好处。对资本项目和金融项目的管制，还使得我国外汇市场的人民币汇率基本上不反映资本和金融项目外汇供求的变化，破坏了市场汇率形成和变化的基础。由于现行汇率不能完全反映全部供给和需求，人民币汇率高估与低估的争论旷日持久，所以目前仍难以确定合适的汇率水平。
2．利率非市场化。我们知道，利率和汇率的传递渠道实际上是货币政策传递的两条途径：一是利率渠道；二是汇率渠道。但是在开放经济的条件下，货币自由兑换和资本自由流动使得利率和汇率的变动是相互影响和相互作用的，即货币市场和外汇市场是融为一体、完全贯通的。在开放经济的条件下，影响利率和汇率的主要因素是本币和外币的供求，本国资产和外国资产的供求。这有三种情况：第一，如果本国货币和外国货币不替代，而本国资产和外国资产相互替代，在固定价格即非充分就业的条件下，中央银行的货币政策导致利率和汇率的变化最终引起国民收入的变化；在弹性价格的条件下，中央银行的货币政策如扩张性的货币政策，由于受公众预期的影响将导致汇率放大，同样在理性预期的条件下，汇率水平由货币供给和国民收入将来的预期值所决定；在粘性价格的条件下，货币市场和外汇市场的调整是迅速的，而商品市场的调整是缓慢的，因此中央银行扩张性的货币政策导致汇率超调。第二，如果本国资产和外国资产不能完全替代，中央银行的货币政策导致资产总量和资产结构的调整而影响利率和汇率，而资产市场的失衡中央银行可通过货币的操作使资产市场回复到均衡状态。第三，如果本国货币和外国货币能够部分替代，本国的货币政策通过影响本国货币和外国货币的需求和供给，进一步影响汇率水平，货币替代对汇率的超调有着制衡作用。上述分析的三种情况是相互联系相互作用的，而不是相互排斥的。如今，我国利率的市场化改革尚未到位，在金融市场运行中到处存在着利率管制的现象，这是有目共睹的。而利率管制会对人民币资本项目开放形成严重的制约，并间接构成对本外币汇率政策协调的制约。
3．人民币汇率弹性有限。人民币汇率形成机制改革至今已一年多了。在此期间，除了2005年7月21日一次性升值2％外，人民币最高升幅也只有3．5％左右。如果说在美元像前几年一样保持对欧元、日元等币种升势的情况下，人民币兑美元汇率0．3％的浮动区间还勉强够用的话，那么，如今当美元呈贬值趋势时，0．3％就远远不够了。当前，相对于中国当前所面对的巨大外部经济不均衡状况而言，显然中国的汇率政策缺乏足够的弹性。
由于人民币汇率缺乏弹性，并且按照购买力平价有所低估，这就造成了中国经常项目和资本项目长期双顺差。据商务部于2006年11月10日公布的数据显示，2006年前10个月进出口顺差累计达到1336．2亿美元，超过2005年全年1018．8亿美元的水平，其中，10月份贸易顺差为238亿美元再创新高。我国已经连续30个月实现进出口贸易顺差，这进一步加大了人民币升值预期。
还是因为人民币汇率缺乏足够的弹性，中国正在付出比较昂贵的代价，短期可能付出的代价包括：高价进口、廉价出口的国民福利损失，并且将进一步牺牲国内经济增长的效率；货币政策被迫跟随国外，承担其他国家经济调整的成本，丧失独立性；被动使用内部紧缩政策，牺牲经济增长，造成更严重的外部经济不均衡。从长期看，汇率升值的要求如果在一段时间内被压制，就会在下一个阶段以更强烈的方式表现出来，结果很可能会对本国经济造成更严重伤害。
4．外在非理性因素影响。本外币汇率政策协调实际上是要处理好一种关系，而这种关系的处理却在实际操作中存在着许多困难。如2002年9月，国际货币基金组织呼吁中国考虑采用更具弹性的汇率机制。西方媒体在2002年底也广泛援引美国一些专家有关“中国正在输出通货紧缩”的观点，要求人民币升值。即便是在中国2005年7月宣布人民币不再盯住美元而改为参考一篮子货币后，人民币兑美元升值2．6％。美国参议员们认为人民币汇率低估削减了美国出口商品的竞争力，要求人民币升值40％。美国参议员舒默和格雷厄姆曾在2006年6月17日表示，如果人民币在9月30日之前不能达到他们的升值预期，就将重新提起对中国商品征收27．5％惩罚性关税的议案。当然，该项议案因遭美国国内多个派别的反对而一再推迟表决，至今未能通过。但推迟表决并不代表反对表决，这种外在的非理性因素着实让人不可捉摸。由此可见，人们对本外币汇率政策协调中存在着种种困难的担忧也不无道理。
三、市场开放条件下本外币汇率政策协调对策
1．应坚持本外币汇率政策协调的基本原则。五年过渡期结束，意味着国内市场进一步开放和国际化。那么，在经济全球化的今天，积极参与国际汇率政策协调机制是我国应当保有的态度，“趋利避害，实现共赢”是本外币汇率政策协调的基本原则，我们应当坚持。从本外币汇率政策协调的运行效果来看有三种：一种是牺牲别人的利己主义协调；第二种是牺牲自己的利他主义协调；第三种是对双方或多方都有利的协调。经常看到的是第三种协调，因为既然于已于人都有利，或利大于弊，又何乐不为。而第一、二种协调并不常见，因为它是与本外币汇率政策协调所应坚持的原则相违背的，另外，由于民族利益等原因，它常常不能维持很久。
2．要进一步改革和完善人民币汇率形成机制。人民币汇率形成机制是改革的重要目标之一，其根本出路在于市场化的形成机制，因为更灵活的汇率机制将使中国更容易应对国际经济、贸易、投资和环境的变化。但是，更灵活的汇率机制需要短期货币市场工具与其相配套，而这些工具将推动中国的收益率曲线的完善和利率形成的自由化。
另外，人民币汇率形成机制改革的压力主要来自内部而不是外部，人民币汇率形成机制改革的主要意义在于加强宏观调控、促进结构调整、缓解对外失衡、改善贸易摩擦。人民币汇率形成机制改革的影响主要体现在进出口贸易、外商直接投资、就业、内地金融市场、居民个人及其香港市场等方面。在人民币汇率机制改革中，应准确把握人民币汇率形成机制改革的主要内涵，完善健全汇率形成机制是树立和落实发展观，逐步建立调节国际收支的市场机制和管理体制的重要内容；应加强对异常资金流动的监测与管理；加强跟踪调研和宣传引导，密切关注汇率变化对经济运行的影响，加大宣传力度，引导企业增强风险意识，积极运用避险工具，宣传人民币汇率走势的不确定性，缓解单边预期。
从当前情况来看，面对纷繁复杂的国际国内经济形势，人民币升值的压力仍然存在，但并不会再出现汇率重估性质的剧烈升幅。随着时间推移，人民币汇率单边升值预期将逐渐转向双向波动预期，远期结汇交易活跃也将一定程度上调节人民币汇率走势。
在目前人民币升值预期压力明显大于实体经济内在升值需求的情况下，特别是在中国金融改革进入关键时期，国内经济、金融变数较多，中国金融机构和企业对浮动汇率尚需一个适应过程，而且在汇率调整对改善国际经济不平衡影响有限的情况下，大幅度调整人民币汇率的风险过大，既不利于中国国内经济金融的稳定，也不利于世界经济与美国经济的稳定。
另一方面，人民币汇率可选择适宜时机适当扩大汇率弹性区间，降低公众对汇率失调的心理预期，进一步增强汇率对外部经济不平衡的调节能力，提高经济主体防范风险的能力，并抑制短期资本流入。
至于选择什么时机适当扩大汇率浮动区间，我们认为，只有在进一步推进金融体系改革和外汇市场改革的基础上，在基本吸纳和消化已经采取和准备采取的一系列市场化改革因素后，当产生新的市场供求因素的刺激与推动，才会出现适当的时机。当然，不排除在个别时段人民币升值幅度由市场力量所决定，超过0．3％，比方说可以达到0．75％；不排除在汇率改革措施因各方面原因仍不能释放和消化等市场因素带来的升值压力时，提前适度扩大人民币汇率的浮动区间。
从更长时间看，随着人民币汇率市场化程度逐步提高，市场供求力量决定人民币汇率水平的影响将越来越重要。
3．努力创造条件加快人民币可自由兑换进程。人民币成为完全可兑换货币是我国汇率制度改革的最终目标，更是加强本外币汇率政策协调的重要前提。为此，应从以下方面做出努力：一是逐步实现人民币资本项目可兑换。具体步骤可分为：第一步，进一步放宽境内机构对外直接投资限制，支持企业“走出去”。第二步，探索利用外资新方式，逐步放宽对合格境外机构投资者投资于境内的限制。第三步，研究进一步放松境外机构和企业在境内资本市场上的融资限制，优化国内资本市场结构。第四步，努力拓宽境内外汇资金投资渠道。二是在推进人民币资本项目可兑换的进程中，要不断完善现行的结售汇管理制度。外汇管理局应加强对外汇指定银行执行国家外汇政策和法规的监督，以保证绝大部分汇兑行为的真实、合法。三是国家外汇管理部门则应集中人力和物力把工作的重点放在对资本流动的监测上，建立起一个实时动态而有效资本流动预警系统。一个可行的办法是，通过对外汇账户的分类和机的应用，对不同种类外汇资金的流入和流出实施有效的监测。放松对人民币资本项目下的兑换限制后，对资本流动的监控，对于保持本国货币稳定，维持货币政策的效果，提高宏观管理和决策水平，具有重大的意义。四是逐步放松外汇管制。市场汇率机制的建立是由国家高度控制外汇体制向由各种外汇持有主体自主经营外汇体制转变的过程。因此，从这一角度分析，人民币市场汇率的构建过程也就是我国外汇管制逐步放松的过程。在这一逐步放松的过程中，为尽可能降低金融服务贸易自由化对我国外汇市场和人民币汇率的冲击，一定要充分运用GATS的有关除外规定。宏观的外汇管理政策要有连贯性，具体操作则要灵活多变。要研究政策工具的相互配合和反周期操作问题，减轻可兑换过程中资本流出的负面影响。每一步改革措施的出台，不必确立时间表，要适应当时国内外经济环境变化的要求，因时因地制宜。
4．适时推进利率市场化改革。本外币汇率政策协调不能不考虑我国利率的市场化问题。也就是说，鉴于利率和汇率的相互传递效应，利率政策和汇率政策之间也存在着影响。那么，要有效实施本外币汇率政策协调，就应该同时考虑国内利率的改革，同步推进利率市场化，甚至利率市场化改革还要快于汇率制度改革，因为大步进行汇率市场化改革，有待利率市场化为之提供条件，也即作为本外币的兑换比例关系，汇率必须正确反映本外币资产的价格，即本外币的利率；如果国内利率体系存在扭曲，则汇率难以真正体现本币资产相对于外币资产的价值。
下一步利率市场化改革的主要内容应包括：逐步放开城乡信用社贷款利率浮动上限，简化贷款基准利率期限档次；鼓励金融机构用好存款利率下浮政策，逐步放开大额、长期存款利率；逐步放开小额外币存款利率的上限管理等。由于存款利率对我国经济的运行有着举足轻重的稳定作用。我们认为，只有当企业和居民有更多的金融市场工具可以替代存款、全社会有一个更完备的支付清算体系来弱化存款作为支付清算体系载体的作用时，对存款利率的管制才能完全取消。这可能还需要一个不短的过程。
然而，利率市场化并不等于中央银行可以撒手不管，利率完全由市场决定。在利率市场化中，中央银行的作用是决定基准利率，当中央银行决定基准利率后，银行存贷款等利率均在基准利率的基础上由市场供求关系决定。同时，中央银行决定基准利率的方式是通过运用货币政策工具，即通过市场手段来实现，而不是通过行政手段来实现。
5．进一步加快我国金融市场的国际化进程。金融市场国际化是传递本外币汇率政策协调的有效渠道，因此，需要加以重视。金融市场的国际化是以资金来源计，国外资本以允许的形式进入我国金融市场，国内资本则可以参与国外有关金融市场的交易活动；以市场筹资主体计，非居民机构可以在国内金融市场筹融资，国内机构则可以在国外金融市场筹融资；国外交易及中介机构参与我国金融市场的经营及相关活动，国内有关交易及中介机构获得参与国际金融市场经营及相关活动的资格和权力。这里需要说明的一点是，随着我国加入WTO“后过渡期”的结束，《中华人民共和国外资银行管理条例》及其《细则》也将实施，这就意味着国内金融市场进一步国际化。金融市场国际化进程的加快，将降低我国获得资金的成本，改善市场的流动性和市场效率，延展市场空间，扩大市场规模，提高系统能力，改善金融基础设施，提高和公开性要求，改进交易制度，增加衍生产品的品种，完善清算及结算系统等。
海外金融资本的进入，尤其是外国金融机构和其他投资者对市场交易活动的参与，迫使我国的金融监管机构采用更为先进的报价系统，加强市场监督和调控，及时向公众传递信息，增加市场的效率。通过采用国际会计标准，改进信息质量和信息的可获得性，改善交易的公开性。交易数量和规模的增加，有助于完善交易制度，增加市场流动性。而外国投资者带来的新的金融交易要求，在一定程度上促进了衍生产品的出现及发展。建立一个技术先进的清算和结算系统，对于有效控制风险、保持我国金融市场对外国证券资本的吸引力。
6．加强本外币汇率政策协调的信息沟通。可以说，我国最不需要花大代价而实行的本外币汇率政策协调方式就是中外相互之间及时交换信息，它的优点在于使我国政府不仅能知道其他国家的汇率政策变化，而且了解其他国家对本国汇率政策变化可能做出的反应。这样交换信息的积极意义在于它有时能避免外汇市场的剧烈波动。不过，避免外汇市场波动的前提就是要求进行沟通的信息的准确性。然而，由于国际间在交换信息方面尚存在的某些官僚主义程序，某些政府官员对其他国家政策的无知或错误理解，反而可能会使政府之间的信息交换给外汇市场以错误的信号，引起外汇市场不必要的波动，这也是我国在进行本外币汇率政策协调中应当引以重视的。
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