中国上市公司大股东与中小股东利益关系分析
来源：岁月联盟
时间：2010-06-27
关键词:大股东;中小股东;利益关系;上市公司
对上市公司的许多研究表明,公司治理的主要矛盾并不是股东与经理之间的委托代理问题,而是居于控制地位的大股东与小股东之间的利益冲突问题。
一、大股东与中小股东利益冲突的表现
由于大股东与中小股东间的权利不对等,导致大股东有侵占中小股东利益的条件和倾向,在上市公司的经营活动中表现出大股东与中小股东间利益的冲突。
首先,表现在选举董事会和监事会时的冲突。具体而言是表现在股东对董监事职位的角逐上。在资本多数决定原则下,控股股东选派的代表很容易占据董监事的多数。上市公司董监事会成员的选任不但基本上被控股股东操纵,而且很多董监事完全就是控股股东的代表。控股股东一旦控制了董监事成员的选任,实际上也就控制了公司的日常经营和股利的分配,中小股东没有委派代表担任公司董监事等高管职务,基本上被排斥在公司经营管理之外,而沦为一个单纯的出资人。
其次,表现在股利分配上的冲突。上市公司股利分配的标准,应当遵循股份平等分配原则。但是,在存在控股股东的公司中,控股股东往往采取有利于自己的分配方式和分配时机。由于股东持股份额悬殊,加之证券市场IPO阶段同股不同价的特殊背景,坚持同股同权、同股同利的原则,但分配结果却未必公平。上市公司现金分红的利益侵占问题,表现在控制性大股东热衷于通过派发现金股利的方式对中小股东进行掠夺。超能力派现或恶性分红事件时有发生。有的公司在经营状况不尽人意的情形下,将再融资所得现金作为红利分配,甚至借钱分红,无疑是以牺牲公司整体利益和长远利益为代价来满足控股股东对私利的追求,同时也间接损害了中小投资者的利益,造成不公平结果。
最后,表现在公司并购中的利益冲突。上市公司在收购过程中,收购公司为了节约成本常常私下与一些大股东协商,以较高的溢价收购其持有的股份,对中小股东则采取漠视态度,使得中小投资者没有机会以较高的溢价出售自己的股份。目标公司的中小股东只能成为被动的参与者。在公司收购中,一切活动基本上由目标公司的控股股东主持,控股股东经常可能因得到收购公司的某种承诺或高补偿而做出同意被收购,或者基于自身利益的考虑而做出抵制收购的行为,而中小股东的权益常常被忽略。与公司正常经营相比,收购过程中产生控股股东与中小股东的利益冲突更为明显。
二、大股东与中小股东利益冲突的原因分析
1.大股东与中小股东的权利不对等。从大股东与小股东所拥有的权利来看,二者是有区别的。国外的股权是建立在可以转让的前提下,且在二级市场上的转让非常方便。在中国由于原因,大股东的股权转让受到一定限制,监管部门对解禁的非流通股份减持作出一些特殊规定,在转让方式上与普通股不同,公司也没有完全的股票转让自主权,在股票市场上,几乎不可能通过二级市场收集筹码来完成兼并或收购。大股东的权力地位和退出困难,使他们同命运联结得更紧密,使他们有动力掌握公司的控制权。而小股东所持有的股权流通性较好,在股票二级市场上能够轻易出手,因而小股东更关心股价的波动,而不考虑公司的管理和长远。这种大股东和小股东各自基于自身利益的策略,形成了事实上的小股东向大股东让渡一部分权力。
小股东向大股东让渡部分权利的结果是,一方面,让渡会带来效率的提高,另一方面,让渡部分权利又给大股东侵占小股东利益创造了可能。为了追求自身利益,大股东可能会侵占小股东的利益,控制性大股东通常采取分离收益权和控制权(投票权)的做法来获取控制权收益。而小股东因所持有的投票权比例太小,对公司事务的影响微乎其微,无法改变控制性股东的任何决策[1]。
2.大股东与中小股东监督上市公司的成本与收益不对等。大股东和中小股东都拥有公司股份,都有权对公司进行监督,但是中小股东因执行成本与收益不对等,使得他们没有动力也不可能去监控公司经营活动,因此企业权力主要集中于大股东或其代理人手中。虽然大股东监督经营者会有利于提高企业价值,中小股东可以用相对较低的成本获取收益,得到“搭便车”的好处,但是大股东运用控制权维持上市公司业绩并不是最终目的,大股东更多地是利用此行为来达到侵占中小股东利益,即运用控制权侵占上市公司利益,损害中小股东的利益,造成大股东与中小股东之间的利益冲突。
在股权相对集中或高度集中为主要特征的上市公司,形式上也是通过董事会代表全体股东利益行事,但由于大股东掌握着公司董事会的实际控制权,直接对经营者的行为施加影响,实际上是控股股东代表全体股东的利益行事。一般是大股东在履行监督经营者的职能,然而大股东的监控是有成本的,上市公司无法通过一种合理的形式补偿大股东监控经营者的付出成本。但由于大股东有其自身的利益,他们在运用其掌握的实际控制权的同时,可能会寻找机会采用各种方式从上市公司那里掠夺财富补偿自己的成本,进而损害中小股东的利益。中小股东往往因股份太少及成本收益不对等而缺乏积极性去进行监控大股东[2]。
3.大股东有对小股东利益侵占的动机及可能性。大股东对中小股东利益侵占动机及可能性表现在:一方面,在公司治理机制中,控制权与收益权的相分离是大股东侵占中小股东利益的基础。控制权私有收益大,公司发起人一般倾向于采用集中的所有权结构,控制性大股东更多的采用分离收益权和控制权(投票权)的做法来争夺控制权收益。随着大股东控制权的增长,即控制权与收益权的分离度越大,中小股东被大股东所侵占的利益越多。此时,大股东所作出的投资决策并非企业资源的最优配置,这就是说,由于公司的要素投入量的一部分是为了大股东的私有收益,因而,公司的资源配置效率降低,其总收益小于最大收益。因此,大股东控制权的私有收益也就成为其侵占中小股东利益的动机,而控制权与收益权的分离度更增大了大股东的侵害动机。另一方面,信息的不对称使大股东侵占中小股东利益的行为成为可能。在完全信息情况下,利益相关者之间是不存在利益冲突的。但在现实活动中,大股东利用与中小股东之间的信息不对称,可以使公司在合约规定的模糊地带从事经济活动,实现有利于自身,有损于中小股东或其他契约方的利益的活动[3]。由于不完全信息,中小股东是无法分清(或者需要花费很高的信息费用才能分清)收益的波动到底来自正常的风险,还是来自大股东的侵害活动。这就是说,公司经营过程中风险的客观存在使得中小股东不能对大股东的外部侵害行为作出完全反应。
三、大股东与中小股东利益冲突的后果
大股东与中小股东利益冲突的一个后果,表现在大股东侵害中小股东利益可能导致公司价值下降。由于控股大股东拥有公司的控制权,所以在利润分配给所有股东之前,控股股东能够将企业利润的一部分转移给自己。这种转移可能采取多种渠道和形式,如工资、职务消费、转移价格、个人贷款、资产转让以及一些可能的直接窃取方式等。这种转移企业利润常常并不违法,但对企业来说成本却很高,直接后果将导致公司价值的损失。 大股东与中小投资者的利益冲突还会导致公司投资决策的非效率。对于公司来说,应该选择总价值较高的项目进行投资,但是,如果公司置于控股股东的严密控制之下,则控股大股东通常是从自己价值最大化的角度来左右公司投资决策,往往是选择总价值较低但控制权私人收益较高的投资项目。随着控股股东在上市公司中的现金流量权比例的减少,控股股东选择低效率的投资项目的概率就会增加,效率损失加速增加。若低效率和有效率的投资项目间的控制权私人收益相差越大,公司的价值损失也越大。
大股东与中小投资者的利益冲突的另一个后果,是导致规模非效率。在不考虑资金利息情况下,公司是将利润分配给股东还是进行再投资,这取决于新的投资项目是否能产生更多的利润。但是如果公司存在控股大股东,则公司的投资决策很可能因其为了攫取私人收益而发生严重扭曲。也就是说,即使公司没有较好的投资项目,控股大股东也可能迫使公司将前期利润投资于不能盈利甚至亏损的投资项目,而不是将利润分配给外部股东[4]。
四、解决大股东与中小股东利益冲突的建议
根据以上研究结果,为了防止大股东利用控制权侵占中小股东利益,结合上市公司的实践情况,特提出以下政策建议。
1.对大股东加强内部监督和外部监督。加强对大股东的监督是治理大股东侵占行为,减少两者利益冲突的根本措施。从内部来看,完善独立董事的激励与约束机制、实施大股东表决回避制度、推进大股东诚信体系建设等应是目前的工作重点。从外部来看,加大对大股东的市场监管力度,尤其是对控股股东内幕交易行为的监管,严格信息披露制度,防止大股东之间为攫取私利而进行的勾结行为,建立健全大股东之间相互制衡的机制。
2.加强中小股东的保护。从法律上加强对中小股东利益的保护,建立中小股东保护的法律体系,加大对大股东滥用权力的惩罚力度,从而促进上市公司持续健康地。
3.在监管手段上做到法律手段与市场手段并重。法律手段不仅应加强相应的法律法规制度的建设,更应完善保证法律制度的执行效率。在市场手段上,应充分发挥媒体和社会中介机构的监督作用。媒体的关注会迫使大股东按照社会的行为规范来活动,从而抑制大股东的侵占动机并降低侵占程度。
:
[1]鲍家友.大股东控制、控制权私人收益与投资风险[J].研究导刊,2006,(6).
[2]吕小庆.公司制企业中剩余控制权和剩余索取权的配置[J].经济,2008,(14):98-100.
[3]侯晓红.大股东对上市公司掏空与支持的经济学分析[J].中南财经政法大学学报,2006,(5).
[4]邱龙广.大股东对小股东利益侵占与企业投资的关系研究[J].商场现代化,2006,(9).
