浅析上市公司现金股利实证研究

　　关键词：现金股利　沪深A300　实证研究
　　论文摘要：本文试图分析上市公司现金股利的影响因素，以沪深A300成分股为样本来探寻股票市场现金股利。回归结果表明现金股利与每股净收益正相关；与净利润增长率相关性因股权集中度而不同，股权集中度高追逐长期利益故两者呈现负相关；而股权分散企业因情况各异而未显示普遍规律。现金股利与每股现金流量不显著相关。这些特征有助于预期现金股利派发
　　一、引言
　　股利政策是对公司盈余进行分配或留存用于再投资的策略，其和投资政策、筹资策略并作为公司理财的三大核心内容。由于我国特殊的股权结构和不流通股的存在，股利政策呈现三多一少的现象，即股票股利多、转增股本多、不分配多和现金股利少。随着全流通顺利完成，股利政策悄然发生了改变，现金股利分配的公司增加不少。本文将探析影响现金股利的影响因素。
　　二、有关股利政策的理论回顾
　　1961年，Millerand Modigliani提出了：在一个信息对称的资本市场，股利无关论即股利政策并不影响股票价值，股票价值完全由企业的盈利资产所决定。其认为股东的股利收益将恰好被资本损失冲销。比如公司运用外部融资替代了内源融资进行分红，此时尽管股东的红利增加了，但其持有股票的价格却下降了，因而资本损失恰好冲抵红利收益，因此股东的价值并无变化。是在现实股票市场上，无关论的假设前提很难满足，于是股利有关论理论：
　　①股利具有信号作用。在信息不对称的市场中，红利政策被外人理解为公司经营状况良好，而现金股利较股票股利更受欢迎
　　②现金股利的代理成本理论。Rozzeff认为现金股利对降低代理成本具有重要的作用，因为支付现金股利会给管理者带来压力，为保证支付红利的企业流动资金，企业管理者会降低资金流向非盈利项目的比例，并积极利用债务杠杆来实现公司盈利目标。这一作用的发挥会受到企业的股权结构和市场监督能力的制约。研究表明：在股权集中的企业中，现金股利会造成大股东对小股东利益的侵害。
　　三、数据和样本描述
　　(一)样本数据和数据来源由于沪深A300指数成分股是各行业的代表性企业，比较早地完成全流通改革，公司治理结构比较完善，大部分都利用现金分配股利，方便数据采集。另外，由于现金股利有信号作用，这就不排除其对公司股利政策的干扰。但是，这个干扰对于沪深A300指数成分股的影响较小。本文选取了沪深A300股票的2007年年报数据，有效样本数为300个，来源于聚源数据网。
　　(二)变量的选择以及预期公司的现金红利政策受到很多因素的影响：
　　(1)财务方面。股利是股东对公司经营利润的获取，因此利润是红利的来源。我们可以利用每股净收益和和净资产收益来描述盈利能力，但是这两个指标具有高度的共线性，因此，本文使用每股净收益指标(NETINCOME)，预期两者成正比例相关
　　(2)投资机会。公司的投资机会和融资成本高低会影响公司股利政策。如果公司公司的投资机会很多或者较难得到资本，则公司采取较低的现金红利，把留存用于再投资中。本文用净利润增长率代表投资机会(NETGRO)，预期两者成负比例相关
　　(3)资产流动性影响。现金股利直接减少公司现金，因此把每股现金流量也纳入模型中(CASHF)，预期两者成正比例相关
　　(4)股权集中程度。这个变量对现金股利影响具有争议性。根据股权代理理论解释，股权集中度越集中，代理成本越低，对现金股利要求越低。另一方面，股权集中的企业有动机获得高现金股利这一无风险资产。本文将用CONSEN代表股权集中度来研究股权结构对我国上市公司的影响。当公司第一大股东比例与第二大股东比例差大于30％，CONSEN=1，否则C0NSEN=0
　　四、结果分析
　　(1)现金股利与公司每股净利润呈正比，因为股利来自公司经营利润。证监会可根据此结论判断一些公司的异常红利政策，加强监督企业的经营行为和控制风险。因为一些公司为了达到增股标准，强行推出现金红利政策。
　　(2)现金股利与净利润增长率相关性与股权集中程度有关，股权集中发放的现金股利与净利润增长率负相关。
　　股份集中公司的大股东利益与公司经营业绩密切攸关，制定现金股利比较理性，更加追逐企业的长期利益。据此，监管部门加强异常的现金股利政策的风险防范。由于在信息不对称和低风险成本的情况下，企业家会伤害小股东利益以谋取自身利益最大化，追逐短期利益。
　　股份分散企业由于各股东相互约束，制定现金股利比较复杂，喜好内部融资和外部融资的、追组短期利益与长期利益的股东相互博弈!真是投资动机和未来预期不同，企业内部利益集团问现金股利偏好存在差异。是否实施现金股利由各力量竞争的结果。因此，对现金股利政策偏好不具有普遍。
　　(3)现金股利与每股现金流量不显著相关，且与股权集中度无关!现金股利的发放会减少上市公司的流动现金，加大企业的流动性风险。这说明一些企业中流动资金依靠于银行贷款。这是货币市场多数资金追逐少量优质贷款导致的结果。样本公司实属银行的优质客户，故其流动资金约束力弱。